[ 劉樹宏 ]——(2007-4-10) / 已閱17256次
論上市公司信息公開的重要性
濰坊市市政工程設(shè)計研究院企業(yè)法律顧問 劉樹宏
上市公司信息公開,是指上市公司在其股票上市交易期間,將其經(jīng)營狀況及其他可能影響其股票市場價格的重大信息,按照法定方式予以持續(xù)公開。真實、準(zhǔn)確、完整的信息披露是證券市場生存和發(fā)展之本，是中華人民共和國證券法構(gòu)建證券價格公平交易法律制度框架的重要組成部分和投資者進(jìn)行證券價格判斷的重要依據(jù)，是證券市場規(guī)范化的基礎(chǔ)，也是上市公司必須履行的法定義務(wù)。
一、上市公司信息的持續(xù)公開，是證券市場生存和發(fā)展的根本。
眾所周知，透明度是 資本市場賴以生存和發(fā)展的基石，沒有透明度就沒有資本市場。證券市場作為資本市場的重要組成部分，同樣離不開透明度。在證券市場上，保持透明度的關(guān)鍵就是信息。信息是投資者鑒別公司質(zhì)量、進(jìn)行投資決策的基礎(chǔ)。作為上市公司，如果在其股票上市交易期間,不能做到將其經(jīng)營狀況及其他可能影響其股票市場價格的重大信息,按照法定方式予以持續(xù)公開，那么投資者就不能據(jù)此正確判斷該上市公司股票的價格信息，也就不可能據(jù)此作出正確的投資決策，其結(jié)果只能是使投資者利益屢屢受損，最終將必然導(dǎo)致上市公司失去投資者。而上市公司一旦失去了投資者的支持，其存在也就顯得毫無意義。因此，投資者是上市公司存在和發(fā)展的基礎(chǔ)和土壤，沒有投資者就沒有上市公司。中外為數(shù)不少的上市公司因信息造假而給社會給投資者造成的不可挽回?fù)p失的慘痛教訓(xùn)，無不有力地證明了這一點。如美國的安然、施樂、世界通信、默克制藥等國際性的大型上市公司的會計造假案，中國的銀廣夏、東方電子等上市公司的財務(wù)造假案等，這些上市公司的共同特點就是與中介機構(gòu)串通，通過各種財務(wù)手段隱瞞虧損事實，虛構(gòu)上市公司利潤，夸大業(yè)績，操縱股價，使不明真相的投資者高價買進(jìn)他們的股票，而上市公司卻通過各種途徑從中獲取高額利潤。假的終究是假的，紙里是包不住火的。事發(fā)后，這些公司的股價一泄千里，投資者損失巨大，證券市場大幅震蕩，其負(fù)面影響不可估量。這些案件的教訓(xùn)是非常深刻的。它不僅僅是使投資者蒙受重大損失，更重要的是嚴(yán)重打擊了投資者的投資信心，動搖了他們投資證券市場的信念。由小及大，由少及多。試想，如果上市公司都象上述公司那樣，投資者還敢買入他們公司的股票嗎？失去了投資者的上市公司還能夠存在嗎？上市公司都沒有了，證券市場還能繼續(xù)生存嗎？如果生存都不能，又能談何發(fā)展呢？
證券市場不僅需要生存，而且更需要健康發(fā)展，這是由市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展趨勢所決定的。而證券市場要健康發(fā)展，又必須以完備的信息披露制度作為基礎(chǔ)。上市公司信息的持續(xù)公開，就是信息披露制度中最為關(guān)鍵的中心環(huán)節(jié)。上市公司作為被投資的主體，具有本公司現(xiàn)實經(jīng)營狀況最為完備的信息，而這種信息又直接對投資者起引導(dǎo)作用。如果上市公司能夠按照真實，充分、準(zhǔn)確、及時的信息披露原則披露上市公司的經(jīng)營狀況，投資者就能根據(jù)自己已掌握的投資知識對該股票的現(xiàn)實價格作出自己的合理判斷，從而作出買與賣的決策。雖然投資者主觀能力不同，作出的投資決策不同，但對全部投資者來說，在客觀上是公平的。可想而知，業(yè)績優(yōu)秀的上市公司的股票會得到大多數(shù)投資者的追捧，而業(yè)績較差或很差的則會遭到投資者的拋棄。因為優(yōu)勝劣汰永遠(yuǎn)是市場經(jīng)濟(jì)的基本規(guī)律。有了投資者的支持，再加上上市公司的自身努力，上市公司就會迅速發(fā)展壯大。隨著上市公司的發(fā)展壯大，又會吸引更多的投資者。如此一來，證券市場就會形成一個良性循環(huán)的投資環(huán)境。投資環(huán)境的不斷改善和加強，將使證券市場變的更加繁榮，因而會更有力地促進(jìn)其發(fā)展。反之，如果上市公司不能按照真實，充分、準(zhǔn)確、及時的信息披露原則披露上市公司的經(jīng)營狀況，那么投資者就不能據(jù)此作出正確的判斷，就會導(dǎo)致決策的錯誤，甚至?xí)o投資者造成不可挽回的的損失。長此下去，必然會打擊投資者的信心，動搖投資者的意志，進(jìn)而使投資者退出證券市場。沒有了投資者的支持，證券市場自然不可能得到發(fā)展。當(dāng)然，要保障上市公司信息的持續(xù)公開，除了上市公司自身因素之外，諸如中介機構(gòu)的監(jiān)督、政府權(quán)力機構(gòu)的監(jiān)管等，都是其重要因素。但是，上市公司在諸因素中始終處于核心的地位。因此，如何有效地解決證券市場的透明度問題，尤其是解決上市公司及時向社會公眾投資者披露真實、全面、完整的信息問題，就成為證券市場能否生存以及能否健康、穩(wěn)定、長久發(fā)展的關(guān)鍵所在。
二、上市公司信息的持續(xù)公開，是證券法構(gòu)建證券價格公平交易法律制度框架的重要組成部分，是社會公眾投資者進(jìn)行證券價格判斷的重要依據(jù)。
在市場經(jīng)濟(jì)體制下，交易是時時發(fā)生的，但交易公平并不會隨之自然而來。有很多因素會影響交易公平的實現(xiàn)，如交易雙方地位、信息擁有量、討價還價能力、交易者自身素質(zhì)等等，這些都會直接或間接地影響交易公平的實現(xiàn)，成為公平交易實現(xiàn)的障礙。而消除或者降低這些障礙的影響進(jìn)而實現(xiàn)交易的公平，則必須要有一個統(tǒng)一的適用的法律制度或法律規(guī)則來約束。就證券市場而言，社會公眾投資者進(jìn)行證券交易是完全依靠上市公司所提供的信息作為證券價格判斷的客觀依據(jù)，從而作出決策的。因此，在證券市場中，雖然影響公平交易的因素有很多，但其最重要的因素就是信息�？梢哉f，沒有信息就沒有證券市場。所以，我國證券法在構(gòu)建證券價格公平交易法律制度框架時，把上市公司信息的持續(xù)公開作為其最重要組成部分之一。
上市公司信息的持續(xù)公開，要求上市公司必須遵循真實、充分、準(zhǔn)確、及時的基本原則。①真實原則,即公開的信息內(nèi)容必須符合上市公司的實際經(jīng)營狀況,其中不得有任何虛假成份。②充分原則,即必須將能夠影響證券市場價格的重大信息都予以公開,不能有重大遺漏。③準(zhǔn)確原則,即公開的信息必須準(zhǔn)確,其內(nèi)容不得使人誤解。④及時原則,即必須遵守法律對信息公開活動的時間性要求,確保已公開信息內(nèi)容的現(xiàn)時性。這些基本原則就是要求上市公司把本公司的現(xiàn)實經(jīng)營狀況比較完整、真實、及時、充分地反映出來，以給社會公眾進(jìn)行證券投資、價格判斷創(chuàng)造一個客觀公正的條件。
作為一種投資證券,其預(yù)期收益的高低和實現(xiàn)的可能性在很大程度上決定了股票的理論市場價格,而股票預(yù)期收益的高低和實現(xiàn)的可能,在很大程度上又取決于上市公司的經(jīng)營狀況。證券投資者判斷的準(zhǔn)確性,首先以投資判斷的依據(jù)的真實性為必要條件。那些真實反映公司現(xiàn)實經(jīng)營狀況的信息是真實客觀的價格信號,是投資者進(jìn)行投資判斷的必要的客觀依據(jù)。而任何虛假的公司信息都會使投資者的投資判斷依據(jù)失去了某種程度的真實性,投資者的投資決策以及最終決定便會因為投資判斷依據(jù)的虛假而歸于錯誤。因此,我國證券法把真實原則作為上市公司信息公開的首要原則,以充分保障投資者的投資判斷依據(jù)的真實性。當(dāng)然,投資判斷依據(jù)的真實性,并不必然導(dǎo)致投資者對所投資股票價格判斷的正確性或準(zhǔn)確性，還取決于投資者自身素質(zhì)、決策水平等主觀方面的能力。但是,證券法上的信息公開制度所追求的真實原則,是努力將上市公司所公開的信息客觀化,排除對投資者投資判斷活動的人為干擾,用投資判斷依據(jù)的真實性來促進(jìn)實現(xiàn)投資判斷活動的公平性。
對股票交易雙方而言，交易是一種決策，而決策不僅僅要求信息的真實性，而且更需要充分、及時、準(zhǔn)確、有效信息的支持。如果信息不夠準(zhǔn)確或不夠充分或不夠及時，那么投資者依據(jù)該信息所做出的投資決策往往也會不當(dāng)甚至?xí)霈F(xiàn)錯誤，從而導(dǎo)致股票交易的不公平。換言之，上市公司信息披露是否真實、充分、準(zhǔn)確、及時，將直接影響投資者對股票價格的判斷能力，而能力弱者的利益在股票交易中往往會受到損害。實踐中，影響交易公平的信息障礙主要有二：第一，交易雙方信息不對稱，即信息在交易雙方之間的分布不均勻，其中一方處于信息優(yōu)勢，另一方則處于信息劣勢。處于信息優(yōu)勢的一方往往可以利用其優(yōu)勢信息侵害信息劣勢者的利益，而信息劣勢一方則因為信息擁有量不足而無奈受害。在市場經(jīng)濟(jì)體制下，由于分工的普遍化，信息不對稱成為一種普遍現(xiàn)象。因此，法律對信息不對稱問題的解決就顯得相當(dāng)必要和迫切。第二，交易一方故意制造虛假信息。在交易過程中，交易雙方可能都有制造虛假信息的動機，如果沒有良好法律的抑制，則交易雙方制造虛假信息的行為也會普遍化，以通過這種虛假信息騙取交易對方的利益。在股票交易中，上市公司明顯處于優(yōu)勢地位，其經(jīng)營狀況只有上市公司自己最清楚。如果上市公司不能及時向社會公眾投資者提供真實、準(zhǔn)確、充分的信息，或者將一些影響公司股價的重大信息只透露給某些機構(gòu)或某些個人，那么社會公眾投資者還是依據(jù)以前上市公司所公布的信息進(jìn)行交易，則必然會在經(jīng)濟(jì)利益上受到損失。假如上市公司出于某種目的故意制造虛假信息，就會造成上市公司股票價格的大起大浮，就會造成社會公眾投資者對股票價格錯誤判斷的嚴(yán)重影響，進(jìn)而會使投資者蒙受重大損失。很明顯，這是非常不公平的。所以，真實、充分、準(zhǔn)確、及時的信息披露原則是上市公司信息公開的靈魂，是保障股票公平交易和維護(hù)社會公眾投資者合法權(quán)益的基礎(chǔ)。正因如此，上市公司信息公開就成為了證券法構(gòu)建證券價格公平交易法律制度框架的不可缺少的重要組成部分。
三、上市公司信息的持續(xù)公開，是證券市場規(guī)范化的基礎(chǔ)，也是上市公司必須履行的法定義務(wù)。
以前，我國證券市場上造假事件層出不窮，上市公司、證券經(jīng)營機構(gòu)、中介服務(wù)機構(gòu)等都沒有真正擔(dān)負(fù)起信息披露的義務(wù)和法律責(zé)任，市場上的信息嚴(yán)重不對稱。其主要原因在于證券市場尚未規(guī)范化，包括：尚未明確違反信息披露的責(zé)任性質(zhì)及不同主體的責(zé)任；沒有規(guī)定違反信息披露應(yīng)承擔(dān)什么具體的民事法律責(zé)任；民事責(zé)任機制在實踐中很難實施等等。如果不解決以上問題，股票公平交易就得不到保障，社會公眾投資者的利益就要受到損害。長此下去，上市公司就會失去投資者，證券市場也就難以健康、長久發(fā)展。在上述公司與機構(gòu)等主體中，上市公司占有核心的最重要的地位，因此，證券法把上市公司信息的持續(xù)公開規(guī)定為上市公司必須履行的一項法律義務(wù)是具有重大意義的。
在股票市場交易中，交易雙方客觀上天然地處在一種信息的不對稱狀態(tài)。上市公司在信息的擁有量上占有絕對優(yōu)勢，投資者則處在劣勢狀態(tài)，無法與上市公司在信息的占有上處于平等的地位。所以，如果沒有強制性的法律約束，上市公司完全有可能通過做假帳在資產(chǎn)買賣中牟取暴利。例如，我國證券市場上出現(xiàn)的“東方電子”財務(wù)造假案就是一個鮮明的例證。煙臺東方電子信息產(chǎn)業(yè)股份有限公司于1997年1月21日在上海證券交易所上市，2001年年底案發(fā)。從１９９７年４月到２００１年６月，原“東方電子”董事長兼總經(jīng)理隋元柏、原董事會秘書高峰、原總會計師方月，先后利用公司購買的１０４４萬股內(nèi)部職工股的股票收益和投入資金６．８億元炒股票的收益，共計１７．０８億元，通過虛開銷售發(fā)票、偽造銷售合同等手段，將其中的１５．９５億元計入“主營收入”，虛構(gòu)業(yè)績，使“東方電子”自１９９７年起成為績優(yōu)股，并４次實行送、配股方案，人為制造了中國證券市場上“第一高價績優(yōu)股”的股市神話�？上攵�，案發(fā)后，該公司的股價必然從天上跌到地板上。本案例中，該上市公司無視法律法規(guī)，不僅不如實向社會公眾披露所必須披露的信息，而且虛構(gòu)業(yè)績，變相操縱股價，從證券市場上獲取高額的非法利潤，嚴(yán)重違反了證券市場所必須遵循的“公開、公平、公正”原則，性質(zhì)惡劣，影響極大，給社會公眾投資者造成了重大的經(jīng)濟(jì)損失。這是一起典型的上市公司虛假陳述的案件。此外，上市公司中誤導(dǎo)行為、內(nèi)幕交易行為、操縱股價、關(guān)聯(lián)交易行為等違法行為也屢見不鮮。這些現(xiàn)象共同的本質(zhì)都是坑害社會公眾投資者，使少數(shù)人從中謀取暴利，這就嚴(yán)重影響了證券市場的正常運行，破壞了公平競爭的市場經(jīng)濟(jì)秩序。因而，法律必須對此作出嚴(yán)格的限制。而從法律角度，強制性地規(guī)定上市公司必須披露所應(yīng)披露的信息，則有利于防止這些違法現(xiàn)象的發(fā)生。因為，作為一項強制性的法律義務(wù)，如果上市公司不履行或者不善意履行，而給國家給社會造成不良影響，給社會公眾投資者造成利益損失，那么該上市公司及其管理者就必須承擔(dān)由此產(chǎn)生的一切法律后果，即必須承擔(dān)相應(yīng)的刑事或民事的法律責(zé)任。這無論對上市公司還是對投資者來說，都是公平的。違法必須付出代價，否則證券市場就不可能得到發(fā)展。如果從法律上對違法者的處置力度設(shè)置的更大一些，則可以更為有效地減少上市公司的違法行為。畢竟違法者在違法前還是要考慮成本和后果的。當(dāng)然，單純依靠上市公司的自律是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，要真正達(dá)到上市公司的信息公開，還必須有證券監(jiān)督機構(gòu)和政府監(jiān)管機構(gòu)的有效運行。但是，上市公司信息公開作為證券市場規(guī)范化的基礎(chǔ)和上市公司必須履行的一種強制性義務(wù)，無疑對證券市場的發(fā)展起著最為重要的作用。
綜上所述，上市公司信息的持續(xù)公開，不僅直接關(guān)系到證券市場的建設(shè)和發(fā)展，而且也直接關(guān)系到證券市場能否長期生存。因此，我們必須恪守透明度原則，充分保障上市公司真實、完整、準(zhǔn)確、及時地向社會公眾披露信息，切實發(fā)揮中介機構(gòu)監(jiān)督和政府權(quán)力機構(gòu)監(jiān)管的作用，才能有效地保護(hù)投資者利益，才能促進(jìn)我國證券市場的長久、健康、穩(wěn)定地發(fā)展。
