[ 張旭燦 ]——(2010-7-5) / 已閱44124次
作為對(duì)于成文法的解釋問(wèn)題，法庭的方法在一定程度上是有點(diǎn)問(wèn)題。法庭的分析看來(lái)違反了無(wú)表決權(quán)股票的規(guī)定，他確實(shí)擁有兩種界定的權(quán)利。，然而，無(wú)表決權(quán)股在伊利諾斯州憲法上是被禁止的。如果不是確鑿的，州憲法對(duì)于無(wú)表決權(quán)的禁止最少減少了對(duì)于成文法不同性質(zhì)的依賴。
為什么呢?伊利諾斯州憲法禁止無(wú)表決權(quán)股嗎？推想一下，起草者總是被對(duì)于無(wú)表決權(quán)普通股的批評(píng)所左右。這種股票允許公司發(fā)起人保留對(duì)于公司控制權(quán)盡管進(jìn)行了相對(duì)小的投資。如果這樣的話，雖然法庭觀點(diǎn)跟憲法的清晰條文相對(duì)。這種觀點(diǎn)對(duì)憲法的限制開了一個(gè)空子。我們留給讀者去決定是要根據(jù)憲法的清晰條文還是要根據(jù)起草者很有意圖去編造。
（3） 作為收購(gòu)防御機(jī)制的雙重股權(quán)方案的復(fù)蘇
所謂的雙重股票資本結(jié)構(gòu)，也叫做不同表決權(quán)方案，有各種各樣的方案。各種各樣的執(zhí)行這些方案的的計(jì)劃也被發(fā)展了�，F(xiàn)代各種表決權(quán)方案，都有一個(gè)共同點(diǎn)，他們大多是為了使敵意收購(gòu)更加困難，而使得表決權(quán)集中在現(xiàn)任公司管理層和他們的同盟者手中。
雖然脫離的一股一權(quán)原則的政策在歷史上很有名，但是雙重股權(quán)在1930年后基本就不用了。一項(xiàng)復(fù)雜的調(diào)查顯示，例如，在1940-1978年只有30支雙重股權(quán)股票發(fā)行。隨著大公司的惡意收購(gòu)越來(lái)越普遍，一項(xiàng)調(diào)查顯示在1962-1984年間，在44家公開交易的公司大概有37家采用了不同的表決權(quán)方案在1980年1月之后.根據(jù)現(xiàn)在的另一項(xiàng)調(diào)查顯示，34家公司實(shí)行了雙重種類資本結(jié)構(gòu)體系在1986年3月到1987年。大部分評(píng)論家相信反彈復(fù)蘇，源于對(duì)惡意收購(gòu)的害怕。
一個(gè)基本的雙重股權(quán)方案為我們了解1980年雙重股權(quán)時(shí)如何抵御惡意收購(gòu)的。股東們被要求支持一項(xiàng)章程修改方案，創(chuàng)設(shè)兩種普通股票，我們用A股票和B股票代替。A種股票實(shí)質(zhì)上是先前的普通股，繼承了它的所有先前屬性，包括一股一權(quán)原則，只不過(guò)是在一個(gè)新的游戲規(guī)則上運(yùn)作的。B種股票具有普通股票的所有屬性除了：①B股票的所有權(quán)不能被有效的轉(zhuǎn)移。②B股票能夠轉(zhuǎn)化為A股票，A股票是可以自由轉(zhuǎn)讓的③B股票有大量的表決權(quán)通常是每股10個(gè)表決權(quán)，B股票作為一種股票，根據(jù)已經(jīng)存在的普通股股票分發(fā)給各位股東。
B股票是不能轉(zhuǎn)讓的，如果一個(gè)股東想要賣掉它的B股票，他必須先把B股票轉(zhuǎn)化成A股票。隨著時(shí)間的流逝，在股東轉(zhuǎn)移股票的過(guò)程中，B股票的數(shù)量不斷減少。相比較的，現(xiàn)任管理層很有可能會(huì)保留他們的Ｂ股票份額，超級(jí)投票權(quán)漸漸的集中到了他們手中，雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)方案因此終于把公司的控制權(quán)集中在了他們手中，而沒(méi)有像公司進(jìn)行任何的投資。
一個(gè)相似的發(fā)行方案涉及到B股份，首先創(chuàng)設(shè)一個(gè)合適的章程修改方案，在一個(gè)交換要約中。股東被邀請(qǐng)去改變他們的Ａ股票為更具投票權(quán)的Ｂ股票。然而Ｂ股票有更少的分紅權(quán)和分紅比例。因此，大部分的公眾投資者不會(huì)換他們的股票。如果，只有管理層和他們的同盟者獲得更具投票權(quán)的股票，這個(gè)方案就會(huì)是管理層迅速獲得控制權(quán)。
這種反對(duì)惡意收購(gòu)的工具的有效性是顯而易見的。對(duì)于被收購(gòu)公司的管理層來(lái)說(shuō)反對(duì)收購(gòu)最保險(xiǎn)的方法就是獲得公司的控制權(quán)。敵意投標(biāo)人不能獲得投票權(quán)自然也就無(wú)法驅(qū)逐現(xiàn)任管理人。甚至并沒(méi)有獲得多數(shù)控制權(quán)也可以幫助管理層挫敗敵意收購(gòu)，通過(guò)獲得股東支持采用其他形式的反收購(gòu)防御體系。而且，這個(gè)方案的反收購(gòu)影響是顯而易見的，即使管理層沒(méi)能獲得超級(jí)投票權(quán)的多數(shù)，B股票也會(huì)被限制轉(zhuǎn)讓以組織要約人獲得B股票。
（4） 公司民主原則能否為強(qiáng)制性的一股一權(quán)原則提供合法性證明
在反對(duì)雙重股權(quán)的觀點(diǎn)中，最普便的是公司民主理論。一些人辯稱股東參與公司決定建立在一股一權(quán)原則上是它的內(nèi)在要求。這個(gè)觀點(diǎn)貌似是雄辯的，但是它的假設(shè)被歷史和現(xiàn)代實(shí)踐推翻了。隨著前面的部分演示的那樣，對(duì)于一股一權(quán)原則的脫離歷史上就存在。而且，類比現(xiàn)在的公眾公司即使是，即使是那些只有一種股權(quán)的，民主原則也不是簡(jiǎn)單適宜的。就像特拉華州的法官William Allen觀察到的，我們的公司法不是在這樣的理論基礎(chǔ)上運(yùn)行的，即管理者根據(jù)大多數(shù)股份的愿望來(lái)行使他的權(quán)利管理公司。事實(shí)上，管理層而不是股東對(duì)公司的運(yùn)行管理負(fù)責(zé)任。Allen進(jìn)一步認(rèn)識(shí)到這個(gè)事實(shí)，假設(shè)大多數(shù)股東希望董事會(huì)作出一個(gè)不同的決定，并不能構(gòu)成對(duì)董事會(huì)商業(yè)判斷干涉的基礎(chǔ)。簡(jiǎn)而言之，公司不是新英格蘭鎮(zhèn)的會(huì)議。
（5） 董事責(zé)任是否是一股一權(quán)原則提供合法性證明
一些人辯稱平等投票權(quán)通過(guò)確定管理層的責(zé)任來(lái)減少代理成本。這種觀點(diǎn)在最近的檢驗(yàn)中被證明是不具有說(shuō)服力的。首先，股東表決權(quán)是一種相對(duì)無(wú)效率的責(zé)任監(jiān)督機(jī)制。股東的理性無(wú)興趣加上他們相對(duì)的無(wú)力，使得公司股東會(huì)很少能夠使得管理層為他們的不當(dāng)行為承擔(dān)責(zé)任。
確切的來(lái)說(shuō)，表決權(quán)使得股東能夠抓住管理層的腳使其面對(duì)火堆，通過(guò)代理權(quán)競(jìng)爭(zhēng)，或者通過(guò)把他們的股票賣給收購(gòu)者。從這個(gè)觀點(diǎn)看來(lái)，雙重股權(quán)是有問(wèn)題的，不僅因?yàn)樗麄儎儕Z了股東的表決權(quán)，而且他給管理層提供了一個(gè)躲避物，使他們不用暴露在其他責(zé)任機(jī)制面前。但是雙重股權(quán)的反收購(gòu)影響并不能為禁止這種股權(quán)結(jié)構(gòu)提供合法證明。禁止雙重股權(quán)因?yàn)樗咽召?gòu)放在了滑的山坡上。把它的邏輯推向極端，反對(duì)雙重股權(quán)的建立在他對(duì)反收購(gòu)的影響，清除禁止所有的收購(gòu)防御措施，沒(méi)有法院或立法機(jī)構(gòu)將會(huì)采取這一措施。
（6） 潛在的股東傷害能否為一股一權(quán)原則找到證明
反對(duì)雙重股權(quán)原則的人一般會(huì)說(shuō)，它會(huì)傷害股東的權(quán)利。但是關(guān)于雙重股權(quán)對(duì)于股東財(cái)富的經(jīng)驗(yàn)主義證據(jù)來(lái)看最多是混合的。較小投票權(quán)的股份相對(duì)于全額投票權(quán)的股份來(lái)說(shuō)售價(jià)要打一個(gè)折扣。最少，這個(gè)不同的情況建議市場(chǎng)對(duì)于較少投票權(quán)的股份的收入預(yù)期要降低一點(diǎn)。令人驚訝的是，雙重股權(quán)并沒(méi)有對(duì)股東財(cái)富產(chǎn)生明顯的影響。（通過(guò)改變公司的股票價(jià)格）一項(xiàng)研究表明在特定的股權(quán)結(jié)構(gòu)下他還有著積極地影響。
經(jīng)驗(yàn)研究的非決定性，是由于一系列的相互抵消因素。對(duì)于較少投票權(quán)的更高的分紅可能抵消了這一股票價(jià)格的消極影響。另外，基于一個(gè)常說(shuō)的理性考慮，采用不同的表決權(quán)方案，既能增加新的股本，又能維持內(nèi)部人控制，資本重組計(jì)劃是一個(gè)信號(hào)，公司管理層相信有利潤(rùn)的投資機(jī)會(huì)對(duì)于公司是可以實(shí)現(xiàn)的。關(guān)于公司未來(lái)表現(xiàn)的好消息可能掩蓋了公司的資本結(jié)構(gòu)調(diào)整。最后，許多公司采用了雙重股權(quán)方案維持內(nèi)部人的所有權(quán)作為資本重組的優(yōu)先方案。市場(chǎng)首先會(huì)將要對(duì)公司的股票打折扣，以反映它被收購(gòu)的可能性較低，相對(duì)于那些被不同人分散持有的公司。因此該的采用計(jì)劃不能顯著的影響市場(chǎng)公司未來(lái)收益的評(píng)價(jià)，也不能影響公司的股票價(jià)格。
（7）管理層的利益沖突會(huì)構(gòu)成一股一權(quán)原則的合法證明嗎?
最強(qiáng)大的論點(diǎn)針對(duì)雙重股權(quán)是利益沖突。在雙重股權(quán)的調(diào)整中，有一個(gè)很好的理由懷疑管理者的動(dòng)機(jī)。雙重股權(quán)機(jī)制是被反收購(gòu)引起的，就好像所有的反收購(gòu)機(jī)制都會(huì)導(dǎo)致利益沖突機(jī)制，如果敵意競(jìng)標(biāo)者成功了，他就會(huì)驅(qū)除大部分現(xiàn)任董事或管理人員。另一方面如果競(jìng)標(biāo)者被現(xiàn)任管理人打敗了，目標(biāo)公司的股東就失去了使得他們股票大量溢價(jià)的機(jī)會(huì)。雙重股權(quán)有效地確保了將來(lái)的產(chǎn)出。
除了這種一般的關(guān)注之外，一種管理層利益與公司股東利益最大化之間也存在者沖突。一種叫做管理者收購(gòu)可能是有用的。在這些交易中，管理者有著明顯的利益沖突。另一方面，是為股東獲得最大利益的受托人。另一方面作為買方，他們強(qiáng)烈的自我利益沖動(dòng)，去付最低的價(jià)格。
在一些雙重股權(quán)資本重構(gòu)中，管理層本質(zhì)上有著相同利益沖突。雖然他們作為受托人能夠保護(hù)股東的利益，不同的投票權(quán)計(jì)劃又典型的授予他們控制權(quán)。管理層的為他們自己利益著想的誘惑是明顯的。然而，不像管理層收購(gòu)那樣，在一個(gè)雙重股權(quán)的情況下，管理層既不用付錢獲得表決權(quán)控制也不會(huì)招致司法審查。因此，雙重股權(quán)導(dǎo)致的利益沖突比管理層收購(gòu)更加深遠(yuǎn)。
然而管理層的利益沖突可能為限制不同表決權(quán)方案提供合法性支持。但它不能為去除雙重股權(quán)提過(guò)合法性證明。首先，并不是所有的方案都包括利益沖突。雙重股權(quán)首次公開上市就是一個(gè)很好的例子。公眾投資者如果不想要較少投票權(quán)的股票，就不去買它就好了。那些想要的將會(huì)得到補(bǔ)償以一個(gè)相對(duì)于全額投票權(quán)低的價(jià)格或者獲得較高的分紅。在一個(gè)事件中，假設(shè)全部披露的情況下，獲得較少投票權(quán)的股東清楚的接受這個(gè)事實(shí)，并從其他方面得到補(bǔ)償。因此，管理層的利益沖突通過(guò)正式市場(chǎng)審查將會(huì)得到限制。
雙重股權(quán)沒(méi)有導(dǎo)致利益沖突上升的另一個(gè)好例子是較少投票權(quán)股票的持續(xù)發(fā)行。這種發(fā)行并沒(méi)有剝奪既存股東的投票權(quán)。在股票首次發(fā)行中，購(gòu)得此種股票的人也沒(méi)有受損，他們清楚的知道他們買的股票比那些既存的股票的投票權(quán)要小。相同的原因，較小投票權(quán)的股票在公司合并或其他形式的并購(gòu)中都不應(yīng)該被反對(duì)。
第二，及時(shí)認(rèn)為這種不同的表決權(quán)方案增加了利益沖突，那也只是潛在的利益沖突。盡管要懷疑管理者的動(dòng)機(jī)，也需要記住有利益沖突并不等于犯罪，這只是一個(gè)說(shuō)法。董事會(huì)由利益沖突并不必然說(shuō)明董事會(huì)的行為就一定和維護(hù)公司其他組成部分的最大利益不一致。事實(shí)是僅僅是一個(gè)特定的交易管理層可能有利益沖突就為禁止這項(xiàng)交易提供了合法性依據(jù)。它僅僅意味著這個(gè)交易需要監(jiān)管來(lái)確保管理層在追求股東的最大利益而不是他們自己的。
為什么不規(guī)制雙重股權(quán)就像我們規(guī)制其他的利益沖突交易似的，例如雙重股權(quán)收購(gòu)，冷凍合并，利益董事交易。在外部我們需要界定這個(gè)雙重股權(quán)方案真的導(dǎo)致利益沖突。因此，對(duì)于州法律已經(jīng)授權(quán)的雙重股權(quán)發(fā)行方法，在首次公開發(fā)行時(shí)，持續(xù)發(fā)行，或較小投票權(quán)的分紅，或在公司收購(gòu)中的真誠(chéng)發(fā)行，一定的防御措施就沒(méi)必要了。對(duì)于沒(méi)有轉(zhuǎn)讓權(quán)或鎖定的超級(jí)表決權(quán)股的發(fā)行進(jìn)行防御也是沒(méi)有必要的。
涉及到更多利益沖突的交易就需要一些附加的防御監(jiān)管措施了。這些包括創(chuàng)設(shè)超級(jí)股東權(quán)關(guān)系到轉(zhuǎn)讓權(quán)的時(shí)候。為了去除它帶來(lái)的利益沖突，他們須由獨(dú)立董事和無(wú)利益相關(guān)的股東通過(guò)。
需要獨(dú)立董事會(huì)通過(guò)，創(chuàng)造了一個(gè)和管理層與控股股東談判的機(jī)制防止交易中的利益沖突。在凍結(jié)合并中，特拉華州最高法院在程序中明確指出，需要很強(qiáng)的證據(jù)來(lái)證明公平。成文法控制利益董事交易，雙重股權(quán)收購(gòu)有效的推定：若果得到獨(dú)立董事的支持交易就是公平的。把過(guò)于相信獨(dú)立董事總是會(huì)有一些風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)楠?dú)立董事也會(huì)偏向于他們的人，但是法庭還是很依賴獨(dú)立董事因?yàn)橐揽渴袌?chǎng)對(duì)交易進(jìn)行監(jiān)控室不切實(shí)際的。由于市場(chǎng)測(cè)試的無(wú)效，就使得法院沒(méi)有什么選擇而必須依賴獨(dú)立董事最為主要的責(zé)任機(jī)制。雖然有潛在的或?qū)嵸|(zhì)的偏見。獨(dú)立董事有著積極地激勵(lì)進(jìn)行管理，限制管理成把他們自己的利益至于股東之上。如果公司受到損害，獨(dú)立股東董事的聲譽(yù)和他們將來(lái)的職業(yè)很有可能受到損害。受到外部顧問(wèn)和財(cái)務(wù)咨詢的引導(dǎo)，受到個(gè)人責(zé)任對(duì)于非正式和偏見決定的風(fēng)險(xiǎn)，無(wú)利益相關(guān)董事因此應(yīng)該對(duì)雙重股權(quán)中的不公平進(jìn)行監(jiān)督。
如果董事會(huì)缺乏獨(dú)立性或在利益沖突面前無(wú)能為力，被無(wú)利益相關(guān)的大多數(shù)股東支持也能夠使雙重股權(quán)資產(chǎn)調(diào)整免受司法審查。凍結(jié)合并或者一個(gè)利益董事交易，被多數(shù)無(wú)利益相關(guān)方支持，就會(huì)把證明交易公平的舉證責(zé)任轉(zhuǎn)移到抱怨的股東那里了。在這個(gè)所謂的公平價(jià)格條款的約束下，在雙重股權(quán)收購(gòu)的第二步中需要證明公平價(jià)格的法定義務(wù)就可以被取消，如果這個(gè)交易被無(wú)利益相關(guān)方的股東通過(guò)。這些規(guī)定給股東一個(gè)集合的機(jī)會(huì)來(lái)反對(duì)不公平的建議，因此減少了單個(gè)股東接受要約的壓力。股東要通過(guò)支持雙重股權(quán)方案，就需要時(shí)利益沖突無(wú)效的方法一樣。
必須承認(rèn)，無(wú)論是獨(dú)立董事還是無(wú)利益相關(guān)的股東都不能完美的減少與雙重股權(quán)相關(guān)的自我交易管理的可能性。但是每一個(gè)利益沖突交易，就像我們看到的那樣，跟雙重股權(quán)相關(guān)的問(wèn)題和那些跟其他利益沖突相關(guān)的問(wèn)題，沒(méi)有區(qū)別。因此有人肯定要問(wèn)為什么雙重股權(quán)需要單獨(dú)對(duì)待呢？并沒(méi)有什么好的理由。就好像案例中提到的其他的公司利益沖突條款一樣，法律應(yīng)該建立雙重股權(quán)的審查標(biāo)準(zhǔn)來(lái)阻止管理層的自我利益行為而不是阻止所有這樣的交易。但是法律卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有做到。
4.股東檢查權(quán)
一個(gè)要發(fā)起代理權(quán)競(jìng)爭(zhēng)的股東一定想要和他的其他股東直接聯(lián)系。另外，股東也想看到公司的賬簿和記錄，以此來(lái)獲取支持他的觀點(diǎn)的信息。聯(lián)邦代表權(quán)規(guī)則為反對(duì)股股東提供了有限的郵遞權(quán)，但沒(méi)有其他的監(jiān)督權(quán)。因此，反對(duì)股股東必須尋求州法律中的檢查權(quán)。
州股東檢查權(quán)法律平衡兩個(gè)競(jìng)爭(zhēng)性的關(guān)注。一方面，股東有一個(gè)合法的權(quán)利運(yùn)用代理權(quán)體系使得董事會(huì)負(fù)責(zé)的，另一方面，沒(méi)有人想要垃圾郵件發(fā)出者能得到股東名單或者一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)者得到公司的交易秘密或其他所有權(quán)信息。特拉華州公司法220（b）條款平衡了這兩個(gè)問(wèn)題。要求股東擁有檢查權(quán)，寫一份書面請(qǐng)求闡明“合理目的”.法律進(jìn)一步闡明了合理目的就是作為一名股票持有者和他的利益合理相關(guān)。如果公司否決了股東去查看記錄，股東可以起訴到法院。在（C）段中，當(dāng)股東名單或股票賬務(wù)是，證明股東不就有合理理由的證明責(zé)任由公司承擔(dān)。當(dāng)股東要看其他的部分時(shí)，股東必須證明他有合理的目的理由這么做。
成文法框架提出了幾個(gè)問(wèn)題。第一，什么理由去查看股東名單構(gòu)成合理目的？想要調(diào)查公司的管理實(shí)務(wù)通常是合理理由。雖然股東必須有一定的事實(shí)基礎(chǔ)來(lái)提出這樣的要求，而不可以進(jìn)行非法調(diào)查。收集關(guān)于股票的價(jià)值信息也是一個(gè)合理的目的。一個(gè)投標(biāo)要約人表述一個(gè)合理目的想要通知其他股東這個(gè)未決的要約，征求他們的投標(biāo)。和其他的股東聯(lián)系來(lái)進(jìn)行一場(chǎng)代理權(quán)競(jìng)爭(zhēng)是一個(gè)合理的理由。不合理的理由包括為競(jìng)爭(zhēng)者探索公司所有的商業(yè)信息， 為個(gè)人商業(yè)獲取公司的商業(yè)機(jī)會(huì)，實(shí)行罷工方案，追求自己的社會(huì)和政治目的。
后面的不合適目的中的追求非經(jīng)濟(jì)的社會(huì)和政治目的，已經(jīng)被特拉華州法院證明是一個(gè)有問(wèn)題的主體。在著名的STATE EX REL.PILLSBURY對(duì)HONEYWELL公司決議的一案中，原告屬于一個(gè)反戰(zhàn)的團(tuán)體，他努力去阻止HONEYWEL為軍方生產(chǎn)反人道的碎片炸彈。在買了一些HONEYWELL公司的股票后，原告要求查看公司的股東名冊(cè)和公司關(guān)于生產(chǎn)該種炸彈的記錄。否認(rèn)了原告有這種權(quán)利后，法庭強(qiáng)調(diào)原告陳述的理由是建立在他先前存在的社會(huì)和政治觀點(diǎn)而不是經(jīng)濟(jì)利益。因此，法庭小心的限制他的觀點(diǎn)在這樣的事實(shí)上，我們并不是說(shuō)股東有著投資利益的不能提起這個(gè)訴訟，如果它是出于對(duì)HONEYWELL公司生產(chǎn)戰(zhàn)爭(zhēng)軍需品而產(chǎn)生的長(zhǎng)期或短期經(jīng)濟(jì)影響。法庭進(jìn)一步注意到：這個(gè)訴訟是合適的如果股東是出于對(duì)公司脫離有利潤(rùn)的戰(zhàn)爭(zhēng)合同的考慮。因此，HONEYWELL集中在股東陳述的目的上是否合理目的而不是在目的本身是否有效。只要一個(gè)人的社會(huì)觀點(diǎn)能夠歸結(jié)為經(jīng)濟(jì)影響，他就能得到股東名單。這個(gè)形式的方法有道理嗎？特拉華州法院看來(lái)并不這么認(rèn)為，起碼一個(gè)法官的觀點(diǎn)事實(shí)上拒絕了HONEYWLL的要求，即一個(gè)股東的目的必須跟提高公司的經(jīng)濟(jì)價(jià)值有聯(lián)系。
第二，法院將在什么程度上審查股東陳述的理由呢?一方面，特拉華州法院明確的保留了審查股東陳述的目的的權(quán)利來(lái)決定他是否是真實(shí)的原因。另一方面，特拉華州法院也清楚地附屬目的的存在并不足以否決股東的請(qǐng)求。因?yàn)楣蓶|經(jīng)常有多個(gè)目的，220（b）條已經(jīng)被解釋為股東的首要目的必須是合適的；任何附屬目的，合適與否，并不相關(guān)。
最后，原告可以被授權(quán)看哪一個(gè)股東名單？所有的公司保留了一些列的股東記錄。當(dāng)投資者通過(guò)經(jīng)紀(jì)人買一個(gè)公眾公司的股票時(shí)，他們的股份就被登記在所謂的型號(hào)代命中。經(jīng)紀(jì)人把股票放于存管公司保存，例如存管信托公司，他用一個(gè)叫做名單的東西記錄股票的發(fā)行人。經(jīng)紀(jì)人，保留記錄來(lái)確定股票的受益所有人。結(jié)果，一個(gè)公眾公司的股東記錄大都由一些行名代號(hào)組成，而不是真正的利益所有人。所謂的CEDE的名單確定經(jīng)紀(jì)公司，以誰(shuí)的利益登記機(jī)構(gòu)的被提名者持有這些股票。無(wú)反對(duì)的利益所有人名單刺破了行名代號(hào)，提供一份名字和住址的利益所有人名單，他們不反對(duì)這么確定。在紐約州法律下，股東可以查看以上兩種名單。事實(shí)上，如果公司還沒(méi)有服從這樣的名單，紐約州法律授權(quán)股東要求公司如此做。相比較而言，特拉華州法律制授權(quán)股東得到前一種名單，他并沒(méi)有要求發(fā)行人根據(jù)股東的要求在做一份無(wú)反對(duì)的利益股東名單。
三、 為什么要是股東，為什么只是股東
只有股東才有投票權(quán)，你感到好奇嗎？公司的其他組成部分怎么樣，例如雇員，債權(quán)人，消費(fèi)者，供貨商，等等。為什么他們不能再董事選舉時(shí)發(fā)出自己的聲音？傳統(tǒng)的回答是股東擁有公司。所有權(quán)通常就意味著控制。因此盡管公眾公司中存在著所有權(quán)和控制權(quán)的分離，股東的對(duì)于公司的所有權(quán)實(shí)際意味著他們被合法授予唯一的對(duì)公司的控制權(quán)。回顧一下公司合同理論演示的那樣，股東事實(shí)上并不擁有公司。把公司所有權(quán)概念扔出窗戶，然而，合同模型消除了對(duì)于我們最開始答案的明顯回答，為什么只有股東有投票權(quán)。
我們對(duì)于剛才那個(gè)答案的回答依賴KENNETH ARROW教授在“組織限制”提出的對(duì)組織決議的分析理論�；仡櫼幌�，ARRow定義了兩個(gè)基本的決議作出模型：一致同意或授權(quán)。一致同意要求組織中的每一個(gè)成員有相同的信息和利益，這樣偏好就就可以以最低的成本收集了。相比較而言，建立在授權(quán)基礎(chǔ)上的決議作出結(jié)構(gòu)產(chǎn)生于當(dāng)組織成員有不同的利益和信息。
下面將通過(guò)三步逐步進(jìn)行分析。首先，為什么公司不依賴一致同意的決議方式。在回答那個(gè)問(wèn)題前，我們先想象一個(gè)雇員擁有所有權(quán)的公司，有著數(shù)以千計(jì)的雇員股東。雇員只是用來(lái)分析展示——分析已將擴(kuò)展適用于其他的公司組成部分。ARROW的條件在這樣的公司不能得到滿足，然后我們轉(zhuǎn)向更加復(fù)雜的公眾公司雇員和股東組成了相互獨(dú)立的組成部分，來(lái)展示ARROW的條件在這樣的公司更不可能得到滿足。第二，為什么公司不允許多個(gè)組成部分選民來(lái)選舉董事呢？最后，為什么股東是被支持的選民？
1. 授權(quán)的必要性
（1） 信息
假設(shè)一個(gè)雇員所有的公司有5000個(gè)雇員股東。這樣的公司能夠通過(guò)民主參與的方式運(yùn)作嗎?如果我們希望每一個(gè)參與者都將要做出通知的決定。作為一個(gè)實(shí)際運(yùn)行中的問(wèn)題，我們所有的雇員股東并不能得到相同種類的信息。假設(shè)，一些雇員在管理層和監(jiān)督層工作，他們有著更廣闊的視野，有更多的商業(yè)信息，而流水線工作人員將會(huì)得到關(guān)于某個(gè)方面的更多的具體信息。
這些不對(duì)等的信息將被證明是難對(duì)付的。一個(gè)理性的決策者花費(fèi)力氣去做出一個(gè)有根據(jù)的決定只要預(yù)期的利益超過(guò)他的成本。在這種公司中收集信息是有很大成本的。 有效率的民主參與要求所有的決策者有平等的信息，要求每一個(gè)決策做出者與其他的決策者有著相同的交流渠道。隨著決策者的增加，交流渠道的數(shù)量增加是決策者數(shù)量增加的平方倍。理性使得人們懷疑在任何規(guī)模的公司中的每個(gè)人能過(guò)獲得巨大的信息流。即使他們想要嘗試，而且，這樣公司的員工也不能難以置信的約束他們自己來(lái)準(zhǔn)確而誠(chéng)實(shí)的披露信息和跟隨已經(jīng)制定的決議做出規(guī)則。在這種條件下，ARROW的模型預(yù)測(cè)公司將要趨向于授權(quán)為基礎(chǔ)的決議做出方式。因此，公司的雇主所有權(quán)人傾向于不可撤銷的授權(quán)決議做出方式，給一些核心代理人，例如董事會(huì)。
現(xiàn)在介紹分離資本和勞動(dòng)力的復(fù)雜性。這種變化中沒(méi)有什么是對(duì)決議做出成本又經(jīng)濟(jì)的。相反的，就像下面描述的那樣，勞動(dòng)力和資本能夠有非常不同的利益，這就引起了機(jī)會(huì)主義風(fēng)險(xiǎn)增加了決議做出成本。尤其是，資方和勞動(dòng)者可能基于戰(zhàn)略考慮相互隱瞞他們的信息。
（2） 利益
再一次，以一個(gè)5000個(gè)雇員股東的公司為例。要求這樣公司的相似利益共同一致是否符合理性？當(dāng)然不。在一些案件中，雇員將會(huì)偏離最好的方式去獲得共同的目標(biāo)。在其他的情況下，個(gè)人雇員將要分別被提議的行動(dòng)所影響。雖然問(wèn)題被分歧的利益所創(chuàng)造，雇員的阻塞并不是不可逾越的，這種分歧最少增加了用全體一致規(guī)則作出決定的成本。
在雇員團(tuán)體之間利益分歧的存在，已經(jīng)被經(jīng)驗(yàn)證據(jù)所確認(rèn)。勞動(dòng)者管理的公司趨向于保持小規(guī)模，謹(jǐn)慎的成員，限制一類相關(guān)團(tuán)體的選舉權(quán)，用日程控制來(lái)阻止循環(huán)和其他的公眾選擇問(wèn)題。所有這些特點(diǎn)都和減少利益分歧是一致的。
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