[ 闞鳳軍 ]——(2010-3-17) / 已閱13295次
PE/VC投資企業(yè)“股權(quán)回購(gòu)”條款設(shè)計(jì)的法律思考
闞鳳軍
PE/VC在投資過程中，由于缺乏對(duì)被投資企業(yè)的了解與認(rèn)識(shí)，導(dǎo)致其在投資決策時(shí)面臨許多不確定因素與風(fēng)險(xiǎn)。另外，企業(yè)管理層可能對(duì)企業(yè)進(jìn)行比較樂觀的分析與判斷，投資公司亦不確定該樂觀分析的可實(shí)現(xiàn)性，但在投資估值時(shí)已反映或包括被投資企業(yè)未來超成長(zhǎng)性價(jià)值因素。不可否認(rèn)，PE/VC投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)一般都比較大，而風(fēng)險(xiǎn)投資公司非常重視風(fēng)險(xiǎn)預(yù)防與化解，并有一整套規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的方式與投資策略，股權(quán)回購(gòu)就是其中的重要選擇方案。
一、本文股權(quán)回購(gòu)是指風(fēng)險(xiǎn)投資公司在一定條件下，可以要求被投資企業(yè)或股東等第三方回購(gòu)其所持目標(biāo)公司股權(quán)/股份的行為。
二、在股權(quán)投資私募領(lǐng)域，股權(quán)回購(gòu)的作用：
首先, 股權(quán)回購(gòu)所設(shè)定的條件，比如企業(yè)經(jīng)營(yíng)年復(fù)合增長(zhǎng)率不低于25%、企業(yè)在未來三年內(nèi)完成上市等，這些條款客觀上督促或激勵(lì)企業(yè)的現(xiàn)有股東采取各種措施實(shí)現(xiàn)其向投資者投資時(shí)所作出的承諾；
其次，投資者可能承諾在一定條件下額外獎(jiǎng)勵(lì)管理層一定比例股份，因此，對(duì)于激發(fā)被投資企業(yè)團(tuán)隊(duì)的管理能力與積極性具有重要激勵(lì)作用，也通過企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的考核向管理團(tuán)隊(duì)傳遞壓力；
最后，股權(quán)回購(gòu)能夠保障投資者在被投資公司或管理團(tuán)隊(duì)等未實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)承諾或其他設(shè)定條件的情況下，可以選擇出售股權(quán)退出被投資企業(yè)。
三、我國(guó)《公司法》關(guān)于“股權(quán)回購(gòu)”的相關(guān)規(guī)定與分析
《公司法》第七十五條關(guān)于有限責(zé)任公司股權(quán)回購(gòu)的規(guī)定：有下列情形之一的，對(duì)股東會(huì)該項(xiàng)決議投反對(duì)票的股東可以請(qǐng)求公司按照合理的價(jià)格收購(gòu)其股權(quán)：
（一）公司連續(xù)五年不向股東分配利潤(rùn)，而公司該五年連續(xù)盈利，并且符合本法規(guī)定的分配利潤(rùn)條件的；
（二）公司合并、分立、轉(zhuǎn)讓主要財(cái)產(chǎn)的；
（三）公司章程規(guī)定的營(yíng)業(yè)期限屆滿或者章程規(guī)定的其他解散事由出現(xiàn)，股東會(huì)會(huì)議通過決議修改章程使公司存續(xù)的。
基于上述規(guī)定，除非發(fā)生滿足上述情況之事實(shí)，方可發(fā)生有限公司股權(quán)回購(gòu)，且該回購(gòu)基本是通過司法裁決的方式實(shí)現(xiàn)。除此之外，股東及被投資公司之間不能通過協(xié)議約定“股權(quán)回購(gòu)”，即使做出類似約定，也難于得到司法認(rèn)可與執(zhí)行。
《公司法》第一百四十三條關(guān)于股份公司股份回購(gòu)的規(guī)定：公司不得收購(gòu)本公司股份。但是，有下列情形之一的除外：
（一）減少公司注冊(cè)資本；
（二）與持有本公司股份的其他公司合并；
（三）將股份獎(jiǎng)勵(lì)給本公司職工；
（四）股東因?qū)蓶|大會(huì)作出的公司合并、分立決議持異議，要求公司收購(gòu)其股份的。
上述規(guī)定嚴(yán)格限定了“股份回購(gòu)”的條件與情形，除非滿足特定條件，否則，股東及被投資公司之間亦不能通過協(xié)議約定“股權(quán)回購(gòu)”。即使做出類似約定，也難于得到司法認(rèn)可與執(zhí)行。
綜上所述，可以初步得出結(jié)論：私募股權(quán)融資領(lǐng)域，股權(quán)回購(gòu)的主體不能是投資方與被投資企業(yè)。
四、“股權(quán)回購(gòu)”協(xié)議主體的選擇
依據(jù)本文第三點(diǎn)之分析，風(fēng)險(xiǎn)投資者不能與所投資企業(yè)簽訂股權(quán)回購(gòu)協(xié)議或做相關(guān)安排，但可以考慮選擇如下替代方案：
（一）如果公司存在MBO的情況，可通過與管理層簽訂回購(gòu)協(xié)議；
（二）投資者與所投資公司的股東簽訂回購(gòu)協(xié)議；
（三）投資者與管理層及股東同時(shí)簽訂回購(gòu)協(xié)議。
五、股權(quán)回購(gòu)協(xié)議應(yīng)注意的幾個(gè)問題
（一）注意回購(gòu)條款設(shè)定的合法性，避免被認(rèn)定為名為“股權(quán)投資”，實(shí)為“企業(yè)借貸”；
（二）充分關(guān)注“回購(gòu)條款”未來的可執(zhí)行性，防止“股權(quán)回購(gòu)”只是一紙空文，無法有效執(zhí)行，比如合理設(shè)定回購(gòu)時(shí)間、回購(gòu)股份價(jià)格等。
（三）投資公司需要對(duì)承擔(dān)回購(gòu)義務(wù)的主體，公司股東及/或管理層的回購(gòu)能力進(jìn)行評(píng)估，并通過合理的交易文件設(shè)計(jì)保證目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。
闞鳳軍 kanfengjun@126.com
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廣東安華理達(dá)律師事務(wù)所
四川大學(xué) 法學(xué) 學(xué)士
中山大學(xué) 民商法碩士
